Wissel van de wacht bij AB InBev komt stap dichterbij

Felipe Dutra (links) en Carlos Brito, respectievelijk financieel directeur en CEO van AB InBev.

De geruchten over een mogelijk vertrek van Felipe Dutra, financieel directeur bij ’s werelds grootste brouwer, zwellen aan. In tandem met CEO Carlos Brito was hij de man die het verschroeiende groeitempo van AB InBev in goede (financiële) banen leidde. Als Dutra vertrekt, volgt onvermijdelijk de vraag hoe lang Brito nog aanblijft.

Het lijkt wel alsof AB InBev een sportteam is. Zo lang alles naar wens belooft, hangt het team als vanzelf aan elkaar en worden de plooien snel gladgestreken. Maar de resultaten van team AB InBev zijn al even niet meer wat ze moeten zijn. En nu begint het dus te rommelen aan de top van de bierreus.

De ultieme sprong die het bedrijf maakte met de overname van zijn directe concurrent SABMiller bleek niet de voltreffer te zijn waar iedereen op hoopte. Bij eerdere mega-overnames toonden Brito en Dutra dat ze een gedroomd spitsenduo waren. Synergievoordelen werden in ijltempo gerealiseerd, de schulden werden vlotjes geherfinancierd en verlaagd en overbodige kosten werden genadeloos weggesnoeid.

Als Brito de machine is, dan is Dutra ‘la calculadora’, de rekenmachine.

La calculadora

Het leverde Carlos Brito de bijnaam ‘la máquina’, de machine op. Maar als Brito de machine is, dan is Dutra ‘la calculadora’, de rekenmachine. Hij wordt algemeen beschouwd als de man die de daadkracht van Brito aanvulde met financieel vernuft. Dat etaleerde hij bij de overname van Budweiser-brouwer Anheuser-Busch. Hij slaagde er toen in om een deal van 52 miljard dollar gefinancierd te krijgen in volle bankencrisis.

Maar ook nadien toonde Dutra zich erg bedreven in het beheren van de schuldenberg van AB InBev, die aan een indrukwekkend tempo werd afgetopt. Hij onderscheidde zich ook door AB InBev met allerhande financiële handigheidjes perfect te beschermen tegen schommelende wisselkoersen en grondstoffenprijzen.

757 miljoen dollar belastingvrije meerwaarde

Een treffend voorbeeld daarvan kregen we te zien in 2015. Hoewel AB InBev in het eerste kwartaal van dat jaar minder bier verkocht, steeg de nettowinst met maar liefst 60 procent. Met dank aan Dutra. Die had zijn bedrijf ingedekt tegen een stijging van de koers van het eigen aandeel. Klinkt vreemd, maar een stijgend aandeel betekent ook dat aandelenopties – een favoriet verloningsinstrument bij AB InBev – prijziger worden.

Een aandelenoptie geeft de eigenaar van die optie het recht om op een later tijdstip een aandeel te verwerven aan een vooraf overeengekomen prijs. Wie de optie uitoefent, hoopt uiteraard dat de koers van het aandeel intussen ruim boven die prijs is uitgestegen, waardoor hij meteen een stevige meerwaarde opstrijkt. Maar die meerwaarde zou dan wel voor rekening geweest zijn van het bedrijf dat de optie heeft toegekend. Het lijkt dus logisch dat AB InBev zich daarvoor wapent.

Maar dat pakte enorm goed uit voor AB InBev. De waarde van die indekking steeg mee met het aandeel, en de huidige boekhoudregels verplichten een bedrijf dat ook zo in de boeken mee te nemen. Zo hielp Dutra de biergigant aan een boekhoudkundige meerwaarde van 757 miljoen dollar. Belastingvrij.

Het lijkt dus vreemd dat een man met een dergelijk palmares plots ter discussie zou staan. Maar Dutra verloor wat van zijn aura in de nasleep van de SABMiller-deal. Een beursgang van de Aziatische tak van de groep verliep allesbehalve rimpelloos, het dividend moest gehalveerd worden en de Australische divisie ging de deur uit om geld in het laatje te brengen.

Binnen de biersector zijn de kansen op nieuwe grote deals weg.

Het dient wel gezegd dat er verschillende geluiden klinken bij de Financial Times, die het verhaal over een mogelijk vertrek van Dutra bracht. De krant heeft drie bronnen, maar die vertellen telkens een ander verhaal. Volgens de eerste is er onvrede omdat Dutra zijn ‘touch’ lijkt te hebben verloren na de overname van SABMiller. Een andere stelt dan weer dat Dutra het zelf welletjes vindt na 15 jaar dienst als CFO. Een derde beweert daarentegen dat de man hoegenaamd niet ter discussie staat.

Carlos Brito

Dat neemt niet weg dat de vraag over de toekomst van het topmanagement van de biergigant almaar luider gaat klinken. Dutra en Brito staan al sinds 2005 aan het roer. Brito wordt dit jaar 60. Zijn verdienste is ontegensprekelijk: zonder hem is het maar de vraag of er ooit een AB InBev zou zijn ontstaan.

Maar nu de bierbrouwer de grootste ter wereld is, stelt zich de vraag of er nog veel ‘buy & build’-opportuniteiten zijn. Binnen de biersector zijn de kansen op nieuwe grote deals weg. Heineken loopt nog rond, maar een samensmelting van die twee zou op onoverkomelijke bezwaren van concurrentie-autoriteiten stoten.

Een zijsprong naar sterkedrank of frisdrank zou ook nog kunnen, maar daar zijn de potentiële kostenbesparingen en/of synergievoordelen veel beperkter. Grote overnames doen is ontegensprekelijk een talent. Maar ook organische groei – lees: meer bier verkopen – is nodig. En op dat vlak heeft Brito nooit overtuigende prestaties kunnen neerzetten.

Laat het duidelijk zijn: mochten Brito en Dutra binnenkort afzwaaien, zullen beide heren een mooi palmares kunnen voorleggen. Dat wordt perfect geïllustreerd door de koers van het aandeel. Wie bij het aantreden van Brito in 2005 had geïnvesteerd in wat toen nog gewoon InBev heette, en zijn dividend opnieuw in AB InBev-aandelen had gestopt, zit vandaag op een meerwaarde van 445 procent. Maar wie drie jaar geleden hetzelfde deed, kijkt vandaag aan tegen een waardeverlies van 25 procent, terwijl de toonaangevende S&P500-index over dezelfde periode 50 procent steeg. Een duidelijke smet op het blazoen, dus.