Is een tweede eurocrisis in de maak? Zowel binnen als buiten de eurozone groeit de vrees dat de huidige turbulentie op de financiële markten de zwakkere eurolanden, met Italië op kop, in het nauw zal drijven. Maar Saxo-econoom Christopher Dembik verwacht geen crisis van de muntunie zoals in 2011-2012. “Het besmettingsgevaar is deze keer veel lager“, zegt hij in een gesprek met Business AM.
Ook Dembik, hoofd macro-economische analyse van Saxo Bank, ziet in zijn kristallen bol de beurzen en de Europese economie nog maandenlang kwakkelen. De huidige sombere sfeer doet denken aan ruim tien jaar geleden. De bankencrisis van 2007-2009, die de overheden tot reusachtige reddingsacties voor hun grootbanken dwong, leidde tot een existentiële crisis van de Europese muntunie, waarbij de financiële markten op het uiteenvallen van de eurozone speculeerden.
De zwakkere eurolanden in Zuid-Europa zagen in die periode de rentes op hun staatspapier de hoogte inschieten, omdat beleggers geen vertrouwen in hun overheidsfinanciën meer hadden. Maar hoewel het Italiaans-Duitse renteverschil (een indicator voor onrust rond de eurozone) enkele weken geleden piekte, verwacht Dembik deze keer geen escalatie naar een tweede eurocrisis.
“Er zijn gelijkenissen met tien jaar geleden, maar toch denk ik dat we in een andere situatie zitten. De kansen op een nieuwe eurocrisis lijken me beperkt”, zegt de Franse econoom. “Italië blijft een groot risico, daar moeten we eerlijk in zijn. Maar deze keer heeft de Europese Centrale Bank (ECB) meer instrumenten om een besmetting naar andere zuiderse eurolanden te voorkomen. Ik denk niet dat we weer de grote renteverschillen tussen eurolanden gaan zien zoals in 2012. Daar heb ik redelijk veel vertrouwen in.”
Volgens Dembik zijn de elementen voor een vernietigend domino-effect minder aanwezig dan ruim tien jaar geleden. “De banken in Spanje en Portugal zijn in goede vorm. Wederom zijn het vooral de Italiaanse banken die in slechte papieren zitten. Kortom: het probleem lijkt zich deze keer vooral in Italië te concentreren. In de rest van Zuid-Europa heb je niet dezelfde onevenwichten. Er is ook geen vastgoedbubbel in Spanje zoals in 2008.”
De nieuwe “instrumenten” van de ECB
De ECB heeft aangekondigd te werken aan “een bijzonder instrumentarium om de fragmentatie van de eurozone tegen te gaan”. In sterke eurolanden als Nederland leeft de vrees dat voorzitter Christine Lagarde daarmee Italië met gerichte steunaankopen kunstmatig gaat ondersteunen. Maar niemand weet nog wat de nieuwe instrumenten precies zullen inhouden.
Dembik: “Ik denk dat het in de richting van OMT’s zal gaan (Outright Monetary Transactions, de centrale bank die steunaankopen doet in ruil voor economische hervormingen, red.), waarbij de ECB staatspapier met een duurtijd tussen 2 en 5 jaar zal opkopen.”
“Ik verwacht niet dat we duidelijke statements gaan zien die zeggen: ‘Je moet het overheidstekort met x procent verlagen’. Het wordt een politieke evenwichtsoefening tussen het scenario met harde voorwaarden en het andere uiterste, steunaankopen zonder de minste voorwaarden. Ik verwacht een soort zachte conditionaliteit, met aanbevelingen. Guidance is misschien nog het beste woord. Want anders zal Italië, wellicht het eerste land waarop het nieuwe steuninstrument toegepast gaat worden, dat nooit aanvaarden.”
Te late renteverhogingen
De ECB gaat later deze maand beginnen met haar renteverhogingen, veel later dan de Fed of de Bank of England. Gaat Lagarde niet op de rem staan net op het moment dat de economische trein al helemaal stilstaat? “Dat denk ik inderdaad”, antwoordt Dembik. “De ECB heeft haar verkrappingsproces te laat ingezet.”
“De pivot in het beleid was in februari, toen Lagarde voor het eerst toegaf dat de inflatie misschien toch niet zo voorbijgaand was als eerst aangenomen. Maar tussen die gewijzigde visie en de uiteindelijke renteverhoging die er straks aankomt, zitten toch meerdere maanden. Nochtans kwamen er al economische data binnen die wezen op een groeivertraging. De ECB had de rente dus vroeger moeten verhogen, om voor zichzelf meer beleidsruimte te creëren.”
“De ECB staat nu voor een eenvoudig dilemma. Bestrijd je de inflatie en aanvaard je zeer slabakkende economische activiteit? Of zoek je een balans tussen de strijd tegen inflatie en steun aan de economie? Al ga je zo’n balans in het beleid – die alleen in een perfecte wereld bestaat – volgens mij nooit kunnen vinden.”
(as)
