Er is veel te weinig aandacht besteed aan het feit dat stablecoins de controle van overheden over geld en schulden zouden kunnen ondermijnen, waardoor de manier waarop moderne economieën inflatie beheersen, markten stabiliseren en overheidsuitgaven financieren fundamenteel zou kunnen veranderen. Door tegemoet te komen aan een politiek goed verbonden sector, spelen de Verenigde Staten met vuur.

Stablecoins zijn aan een opmars bezig in de wereldwijde financiële sector en beloven snellere en goedkopere betalingen, evenals een golf van financiële innovatie. Maar wat als deze opmars de controle van overheden over geld en schulden ondermijnt, en fundamenteel verandert hoe moderne economieën inflatie managen, markten stabiliseren en overheidsuitgaven financieren?

Dit vooruitzicht heeft verrassend weinig publieke aandacht gekregen. Stablecoins zijn digitale tokens die worden gedekt door activa zoals dollarstortingen of Amerikaanse staatsobligaties, en kunnen op elk moment worden ingewisseld. Wanneer de vraag naar dergelijke munten stijgt, creëren uitgevers nieuwe tokens en kopen meer Treasuries; als investeerders hun tokens terugwisselen, moeten uitgevers weer Treasuries verkopen. Stablecoin-uitgevers voeren daarmee hun eigen mini-variant uit van waar de Federal Reserve zich mee bezighoudt: liquiditeit creëren en onttrekken aan het financiële systeem. Maar in tegenstelling tot de Fed doen zij dit voor winst, niet uit publieke overwegingen.

De hoeveelheid uitstaande, in dollars genoteerde stablecoins is geëxplodeerd van 138 miljard dollar (ongeveer 119,2 miljard euro) aan het begin van 2024 tot 308 miljard dollar (ongeveer 266,1 miljard euro) in oktober dit jaar, en sommige financiële instellingen voorspellen dat dit bedrag tegen het einde van het decennium kan oplopen tot 2 biljoen dollar (ongeveer 1,7 biljoen euro). Hoewel de Bank voor Internationale Betalingen (BIS) waarschuwt dat stablecoins niet dezelfde functie vervullen als geld, omdat ze niet strikt één-op-één inwisselbaar zijn voor centrale bankgeld, zou de goedkeuring van de Amerikaanse GENIUS Act dit beeld kunnen wijzigen.

Voor zover stablecoins als geld worden gezien, leidt de uitgifte ervan, gedekt door Amerikaanse Treasuries, tot een vorm van schuldmonetisatie. Wat dit betekent voor de geldhoeveelheid en het aanbod van uit te lenen kapitaal, hangt echter af van wie koopt en verkoopt. Binnenlandse aankopen vergroten de geldhoeveelheid met het verworven bedrag, omdat zowel de kopers als de verkopers van de onderliggende activa geld ontvangen. De kopers ontvangen stablecoins, de verkopende partij ontvangt geld. Maar het totaal beschikbare uitleenvermogen blijft gelijk. Daarentegen kunnen investeringen door buitenlandse stablecoin-kopers, zeker uit landen met beperkte Treasury-bezit, kapitaalstromen naar de VS creëren voor de aankoop van staatsobligaties als onderliggende activa, en zo het uitleenvermogen verhogen.

Stablecoins kunnen ook de manier waarop beleidssignalen de echte economie bereiken, veranderen. Traditionele middelen, zoals de federal funds rate of de rente die de Fed op bankreserves uitkeert, werken via het banksysteem. Maar als huishoudens en bedrijven stablecoins aanhouden in plaats van banktegoeden, verliezen die instrumenten invloed. Een renteverhoging kan daardoor wel het bankkrediet beperken, maar niet de liquiditeit van stablecoins. Het totale financiële klimaat zou dan niet langer automatisch meebewegen met beslissingen van de Fed. En naarmate stablecoins verder groeien, kan die private invloed op de liquiditeit en de greep van de Fed op de korte rente ondermijnen, waardoor monetair beleid vooral reactief wordt in plaats van sturend.

Bovendien loopt de overheid seigniorage-inkomsten (winst uit geldcreatie) mis. Rente op de Treasuries die stablecoins dekken, vloeit nu naar private uitgevers – zoals Circle en Tether – en niet langer naar de staatskas. Op termijn kan dit het budgettaire inkomen verkleinen en de coördinatie tussen monetair en fiscaal beleid verzwakken. Het BIS heeft aangetoond dat de stablecoin-industrie nu al invloed heeft op de korte rente en de liquiditeit op de Treasurymarkt, waardoor de Fed het handelen van private uitgevers die zij niet kan sturen, scherp moet monitoren.

Stablecoins ontwrichten niet alleen het monetair beleid; ze veranderen ook het fiscale speelveld. Elke dollar aan stablecoin-uitgifte betekent meer vraag naar overheidsschuld. Door als automatische kopers van Treasuries op te treden, creëren stablecoin-uitgevers een vast klantenbestand, waardoor de rente op staatsleningen drukt.

Lagere leenlasten klinken aantrekkelijk, maar vergis u niet: dit is een vorm van financiële repressie, waarbij privaat spaargeld onder de marktprijs naar overheidsschuld wordt geleid. De staatskas profiteert van goedkopere financiering, maar waarschuwingssignalen voor budgettaire risico’s worden onderdrukt. Voor zover de reële rente lager is dan nodig voor prijsstabiliteit, zal dit op termijn leiden tot hogere inflatie – of tot hogere korte rente als correctie. De schijnbare fiscale gezondheid van de schatkist wordt opgepoetst omdat de stablecoin-vraag de rente drukt.

Vervalt het vertrouwen in stablecoins en volgt een golf van terugwisselingen, dan keert het proces om: uitgevers moeten Treasuries verkopen, de rente schiet omhoog en de budgettaire druk neemt snel toe. Ernstiger nog: uitgevers van stablecoins hebben formeel geen toegang tot de noodfaciliteiten van de Fed in crisistijd, en moeten hun Treasuries dus verkopen. Als de stablecoinmarkt inderdaad zo groot wordt als verwacht, zal de Fed moeten ingrijpen om de rust te herstellen. Daarmee zou de Fed opnieuw garant staan voor privaat geld waar zij geen zeggenschap over heeft – net als tijdens de ‘shadow banking’-crisis na 2008. De politiek goed verbonden cryptosector heeft zich in het regelgevingsdomein gewurmd en is dan te groot geworden om failliet te mogen gaan.

Naarmate de stablecoinmarkt groeit, raken de Fed en het ministerie van Financiën steeds meer de regie kwijt over de knoppen van liquiditeit, overheidsschuld en geldcreatie. Een handvol private bedrijven worden de “schaduwcentrale banken” die bepalen hoeveel digitaal geld er circuleert en waar het naartoe stroomt. Zij innen de rente op Treasuries, maar rekenen in crisistijd op de overheid voor stabiliteit. Winst wordt opnieuw geprivatiseerd, verliezen gesocialiseerd.

Dit kan zelfs de democratie zelf ondermijnen, want het betekent dat beslissingen over de creatie en het beheer van geld – een belangrijk publiek goed – niet langer bij democratisch controleerbare instanties liggen. Gezien deze risico’s zou het het gevaarlijkste zijn als andere centrale banken Amerikaanse stablecoins proberen te evenaren. Dat zou alleen maar meer ruimte creëren voor regelgevingsarbitrage en impliciete subsidies.

© Project Syndicate, 2025.
www.project-syndicate.org
door Dennis J. Snower, Angus Armstrong